Det senaste året har diskussionen om hur de stora skogsbolagens skogsinnehav bör värderas tilltagit i styrka. Särskilt SCA har hamnat i blickfånget. Bolaget, som har sitt huvudkontor i Sundsvall och ett enormt skogsinnehav från Sundsvall till Boden, driver en industriell verksamhet som huvudsakligen består av produktion av massa och kartong.
Men när bolagets aktievärde bedöms är det enligt många analytiker inte i första hand skogen man bör fästa blicken vid – utan kassaflödet.
– Vi tycker att man bör lyfta blicken till kassaflödet, och då är aktien tveklöst dyr, konstaterar Otto Klaar i tidningen Affärsvärlden.
SCA:s rörelseresultat har de senaste två åren pressats av höga virkespriser, till följd av stoppet för import av rysk råvara till EU. Samtidigt har svag konjunktur tryckt ned priserna på de produkter som bolagets industrier producerar. Enligt analytikerkonsensus från Factset väntas dock en viss återhämtning i industriverksamheten, med ett rörelseresultat för industridelen på 3,1 miljarder kronor år 2026.
Skogen i centrum men kassaflödet berättar mer
Samtidigt genomgår SCA en gradvis omställning. Tryckpappersproduktionen har lagts ned, medan produktionskapaciteten för massa har höjts och kartongtillverkningen expanderats, bland annat vid bruket i Obbola. Även sågverket i Bollsta har byggts ut.
Värdering av skogsinnehavet ifrågasätts
SCA äger cirka 2,6 miljoner hektar skog i norra Sverige och 0,1 miljoner hektar i Baltikum. Av detta är 2,1 miljoner hektar produktiv skogsmark. Denna resurs utgör grunden för koncernens egen råvaruförsörjning och står för hälften av rörelseresultatet.
SCA värderar sitt skogsinnehav till drygt 107 miljarder kronor. Denna värdering baseras på vad bolaget uppger är marknadspris från faktiska transaktioner i närregionen. Kritiker, bland andra blankarföretagen Viceroy och Ningi, menar dock att det är missvisande att överföra värdet på mindre skogsfastigheter – där exempelvis jaktvärde kan spela in – till ett så omfattande skogsinnehav. Kassaflödet från skogen antyder enligt dem en låg avkastning, runt tre procent.
– Det är ett oseriöst gymnasiearbete, sade SCA:s vd Ulf Larsson om de kritiska blankarrapporterna, enligt Affärsvärlden.
SCA får samtidigt stöd från flera analyshus. Att Holmen och Stora Enso använder liknande metoder för värdering bidrar till att stärka legitimiteten i SCA:s modell.
För ytterligare debatt bidrog Stora Ensos försäljning nyligen av 175 000 hektar mark till ett konsortium lett av Munich Re. Priset, 9,8 miljarder kronor, motsvarade det bokförda värdet och uppfattas av förespråkarna som en bekräftelse på skogsvärderingarnas riktighet. Men avtalet innehöll även ett virkesleveransavtal, vars villkor inte är offentliga – vilket gett kritikerna anledning att ifrågasätta om affären verkligen speglar ett verkligt marknadsvärde.
EU-regler ändrar spelplanen för skogsbruket
Under de kommande åren införs nya EU-regler som påverkar möjligheterna till avverkning inom unionen. Bland dessa märks LULUCF och avskogningsförordningen. Effekten förväntas bli att mindre skog kan avverkas inom EU, vilket på sikt driver upp priserna på skogsråvara.
Detta är goda nyheter för skogsägare som SCA, men samtidigt en utmaning för industribolag. Högre råvarupriser riskerar att ytterligare pressa lönsamheten i massa- och kartongproduktion. Samtidigt är det viktigt att komma ihåg att skogens värde är beroende av att det finns industrier som efterfrågar råvaran.
En enkel analys skulle kunna landa i att cirka 100 miljarder kronor av SCA:s värde finns i skogen och runt 30 miljarder i industrin. I så fall skulle stigande virkespriser vara positivt. Men detta bygger på antagandet att industrin klarar av att köpa in råvaran. Om priserna stiger för mycket kan efterfrågan minska – vilket på sikt skulle urholka värdet även på skogen.
- Vad detta innebär för SCA:s långsiktiga position är ännu osäkert. Klart är dock att kombinationen av omfattande skogsinnehav och en industriverksamhet under press skapar en komplex värderingsbild, särskilt när framtida EU-regler förändrar spelreglerna för skogsbruk i hela Europa, avslutar Affärsvärlden.
Källa:
Affärsvärlden, Otto Klaar.
